2021年的這個冬天，與紅星美凱龍(下稱“美凱龍”，601828.SH、01528.HK)關(guān)系密切的房地產(chǎn)行業(yè)格外寒冷。而作為家居龍頭之一，感受到唇亡齒寒的美凱龍也加緊了動作，比如與居然之家“報團(tuán)取暖”、完成了上市后的首次定增、發(fā)布至尊Mall戰(zhàn)略等等。

但是，這些動作并未在資本市場掀起多少波瀾，美凱龍的股價遲遲未見起色。截至12月16日收盤，美凱龍股價為8.82元/股，總市值為384.1億元，仍處于歷史低位。相比曾經(jīng)的千億市值，美凱龍是不是該做些什么？

近日，美凱龍宣布原阿里巴巴投資者關(guān)系總監(jiān)邱喆接任董秘，這一動作被視為公司想要加強資本市場溝通與管理。其實，外界對美凱龍最為關(guān)注的是，還是其輕資產(chǎn)、重運營、降杠桿三大戰(zhàn)略推進(jìn)的是否順利，畢竟這才是公司能否改變基本面的根本所在。下面我們就依次對目前美凱龍這三大戰(zhàn)略的進(jìn)展進(jìn)行分析，資本市場是否到了改變看法的時候？

輕資產(chǎn)，盈利能力下降怎么辦？

關(guān)于輕資產(chǎn)和重資產(chǎn)的問題，車建新曾指出：“原來我們是‘輕資產(chǎn)+重資產(chǎn)’兩條路，重資產(chǎn)就是自己建商場，輕資產(chǎn)就是委管商場?！?/p>

節(jié)點財經(jīng)曾在《雙面紅星美凱龍：品牌護(hù)城河VS地產(chǎn)灰犀?！芬晃闹袑γ绖P龍的自建商場、委管商場進(jìn)行過介紹。簡單來說，美凱龍的自建商場就是既做“房東”又做“管家”，主要集中在一、二線城市，旨在建立品牌和行業(yè)地位。委管模式則是側(cè)重于“管家”的角色，對外輸出品牌和招商管理團(tuán)隊，與委管合作方一同經(jīng)營，有利于快速滲透進(jìn)入低線級城市，擴(kuò)大市場規(guī)模。

目前，美凱龍已經(jīng)在全國主要城市實現(xiàn)了自建商場覆蓋，但這種模式對資金、人力等各種資源的占用都比較大，在行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期后，并不受資本市場喜歡，轉(zhuǎn)型確實勢在必行。

在分析之前，我們可以先看一下美凱龍自營與委管兩種商場的總體規(guī)模。截至2021年三季度末，美凱龍共有94家自營商場，273家委管商場，戰(zhàn)略合作經(jīng)營11家家居商場。此外，公司還有20家籌備中的自營商場?；I備的委管商場中，有345個委管簽約項目已取得土地使用權(quán)證或已獲得地塊。

根據(jù)美凱龍此前公布的輕資產(chǎn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型計劃，自營商場的規(guī)模應(yīng)當(dāng)受到一定的節(jié)制，而委管商場作為輕資產(chǎn)，應(yīng)當(dāng)?shù)玫礁玫赝苿?，從而更快進(jìn)入下沉市場。

但是，想要達(dá)到這個目標(biāo)并非易事。

比如今年前三季度，美凱龍自營商場凈增加了2家，而委管商場卻沒有增長，僅從數(shù)量上看，似乎出現(xiàn)了與輕資產(chǎn)“背道而馳”的現(xiàn)象。

其實，自營商場的毛利率較高，今年前三季度達(dá)到86.1%，可以稱得上是“暴利”，能為公司提供較好的造血能力。所以，從公司持續(xù)盈利的角度來說，擴(kuò)大自營規(guī)模似乎是更好的選擇。

相反，委管商場的毛利率相對較低，而且近年來持續(xù)下滑，今年前三季度為32%，下滑了4.1個百分點。如果持續(xù)推動輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，將來是否會拖累公司整體的盈利能力，也是需要考慮的問題。

而且，委管商場由于牽涉的利益方更多，在管理上還存在一定的風(fēng)險。因為在委管模式下，商場建成后，管理運營事項均交給美凱龍的團(tuán)隊，看似很明白，其實有很大的隱患。

因為，生意好做的時候，你好我好，萬事大吉，一旦商場出現(xiàn)空租、運營失利、租金沒有達(dá)到預(yù)期收益等情況，矛盾就會凸顯出來。隨著房地產(chǎn)遇冷，家居生意也今時不同往日，這方面的麻煩也隨之增加。

委管商場的毛利率下滑，與上述問題也不無關(guān)系。美凱龍今年關(guān)閉了9家委管商場，其中5家為提前解約，而公司還一度被“假委管、真租賃”的消息困擾，都是相關(guān)問題發(fā)酵的結(jié)果。

所以，面對輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，美凱龍的心情應(yīng)該是復(fù)雜的。資本市場青睞輕資產(chǎn)，但對盈利能力同樣也非?？粗?，這或許也是輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型緩慢的背后原因之一。

重運營，高端路線好走嗎？

與輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略配套的，就是美凱龍的重運營戰(zhàn)略。

近期，美凱龍總裁兼CFO席世昌曾對媒體表示，“紅星美凱龍不是商業(yè)地產(chǎn)，也不是零售商，而是家居行業(yè)生態(tài)圈綜合服務(wù)商?！毖韵轮猓褪敲绖P龍非常重視運營。

美凱龍?zhí)岢鲋剡\營的核心目的，是提升商場效率，進(jìn)而保障公司業(yè)績的持續(xù)穩(wěn)定增長。為了這個目的，美凱龍還提出了“一體兩翼”的方針，即線下商場“一體”，家居家裝一體化、線上線下一體化為“兩翼”，優(yōu)化線下體驗搶占消費者心智，擴(kuò)大流量入口，提高轉(zhuǎn)化效率與價值挖掘。

單從紙面上看，美凱龍的“一體兩翼”還是挺有吸引力的，而為了推進(jìn)執(zhí)行，美凱龍確實也下了不少功夫。

比如在線上線下一體化方面，美凱龍2019 年 5 月就與阿里簽訂了戰(zhàn)略合作協(xié)議，積極推進(jìn)門店數(shù)字化；家居家裝一體化方面，公司將家裝業(yè)務(wù)的地位大幅提升，正在開辟第二增長曲線。

但是，美凱龍更為重視的，還是線下商場。其先是推出九大主題館系列，并在此基礎(chǔ)上，不斷推進(jìn)高端路線，最為知名的就是全國布局的1號店和至尊Mall戰(zhàn)略。

其中，1號店試圖集合高端電器和家居主流明星品牌，給消費者提供一站式服務(wù)；至尊Mall同樣定位高端，定位“時尚賣場明星”，走的是更為精品的路線。

節(jié)點財經(jīng)曾實地探訪過美凱龍位于北京的1號店和至尊Mall店，除了人氣不足之外，體驗上槽點并不多。但是，要真正了解其中的真實情況，還要看砸下真金白銀的消費者是什么反饋。而從這個角度來看，美凱龍最高端的至尊Mall也一樣被吐槽。

圖片來源：知乎

比如在某問答平臺，有消費者就對北京四環(huán)美凱龍至尊Mall店進(jìn)行到了評價，從設(shè)計到工期，好一頓吐槽。此外，全國其他城市如上海、深圳等地的消費者也有反饋各種問題。

當(dāng)然，服務(wù)做得再好，也難免遇到刁鉆的顧客。但對于美凱龍來說，這樣的反饋顯然也是一個警鐘。

從目前的數(shù)據(jù)來看，華泰證券有研報指出，2021年前三季度，美凱龍自營商場實現(xiàn)營收62.5億元，同增24.9%，店效同比增長17.1%，表明公司重運營策略成效明顯。

但是，不論1號店還是至尊Mall，走得都是高端路線，瞄準(zhǔn)的均是高凈值人群，品牌能夠拿下高溢價的基礎(chǔ)，是為顧客提供更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)，一旦口碑出現(xiàn)問題，對高端定位和高凈值客戶來說，或許更不好處理。

所以，美凱龍要用1號店和至尊Mall撐起高端定位，仍要付出長期努力。而對于資本市場來說，美凱龍真正讓很多人牽腸掛肚的，恐怕還是它廣受關(guān)注的高杠桿問題。

賣資產(chǎn)降杠桿，危機解除了嗎？

多年之前，美凱龍創(chuàng)始人車建新曾經(jīng)常說一句話，“買地是做企業(yè)絕對的命根子?！?/p>

現(xiàn)在美凱龍被迫進(jìn)行的降杠桿，和車建新長期執(zhí)著于買地的理念關(guān)系密切。為什么這么說呢？因為美凱龍被資本市場所詬病的一個重要原因，就是拿地太多了。

公開數(shù)據(jù)顯示，截至2021年上半年，美凱龍投資性房地產(chǎn)為935億元，規(guī)模僅次于招商蛇口和中國建筑，甚至超過了萬科A等房地產(chǎn)類公司，業(yè)內(nèi)將其稱為隱形的房地產(chǎn)巨頭。

當(dāng)然，車建新熱衷買地也有其合理之處，因為要甩開競爭對手，擴(kuò)大規(guī)模，手中就必須有足夠的土地。但是，在美凱龍通過此舉成功登頂家居行業(yè)龍頭的背后，公司的債務(wù)也日益走高。

所以，隨著房地產(chǎn)行業(yè)步入寒冬，與房地產(chǎn)深度捆綁的美凱龍也屢次傳出危險信號。這也讓公司不得不開始降低杠桿，出售資產(chǎn)，甩掉重資產(chǎn)的包袱。

我們先來看一下美凱龍目前的負(fù)債情況。截至今年三季度，公司資產(chǎn)負(fù)債率為59.38%，去年同期為61.19%，雖然負(fù)債率仍然不低，但總算看到了下降的趨勢。

從金額上看，同期美凱龍負(fù)債總額為794.87億元，流動負(fù)債360.9億元，短期借款28.84億元。同期公司貨幣資金為64.84億元，短期借款可以得到覆蓋，公司債務(wù)短期爆雷的風(fēng)險并不大。

另外，一家公司能否正常運轉(zhuǎn)，現(xiàn)金流至關(guān)重要，這一點美凱龍目前的數(shù)據(jù)也不錯。截至今年三季度，其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為47.74億元，去年同期為20.85億元，翻了一倍多。

所以，總體來看，美凱龍目前的債務(wù)應(yīng)該已經(jīng)度過了危險期。能夠有這樣一個結(jié)果，主要得益于公司及時處置資產(chǎn)和積極融資。

比如，今年5月，美凱龍以12億元將紅星融資租賃和紅星商業(yè)保理2家全資子公司出售；6月，天津遠(yuǎn)川25億元受讓美凱龍持有的7家物流公司100%的股權(quán)；10月，美凱龍將旗下成立不久的美凱龍物業(yè)以7億元轉(zhuǎn)讓給旭輝。

不久前，美凱龍完成了一筆37億元的定增，認(rèn)購對象包括阿里巴巴，國華人壽、睿遠(yuǎn)基金等各路資金。在這些機構(gòu)的背書下，美凱龍正在逐漸擺脫爆雷的陰影。

如今，昔日被車建新寄予厚望的紅星地產(chǎn)已經(jīng)易主，而美凱龍在降杠桿的道路上，也看到了希望。但是，在疫情尚未完全退去，房地產(chǎn)復(fù)蘇難料的情況下，美凱龍的輕資產(chǎn)、重運營能否順利推進(jìn)，目前仍需要繼續(xù)觀察。想要重回當(dāng)年的千億市值，美凱龍還有很長的路要走。

節(jié)點財經(jīng)聲明：文章內(nèi)容僅供參考，文章中的信息或所表述的意見不構(gòu)成任何投資建議，節(jié)點財經(jīng)不對因使用本文章所采取的任何行動承擔(dān)任何責(zé)任。

本文來自微信公眾號 “節(jié)點財經(jīng)”（ID：jiedian2018），作者：三生，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

關(guān)鍵詞： 紅星 不容易 美凱龍