成立 8 年，從天使輪到 F 輪，「Keep」終于上市了。

「Keep」官網(wǎng)

「Keep」什么時(shí)候上市，一直被行業(yè)關(guān)注?！窴eep」作為國(guó)內(nèi)最大的在線健身平臺(tái)，招股書(shū)的發(fā)布讓外界有一個(gè)公開(kāi)的資料可以洞悉國(guó)內(nèi)在線健身行業(yè)的發(fā)展和格局。

而「Keep」在這個(gè)時(shí)候上市，在情理之中，也令人擔(dān)憂其時(shí)機(jī)合適與否。前者是因?yàn)橐咔楸厝粫?huì)給「Keep」的某些數(shù)據(jù)以加持，而后者，大洋彼岸的「Peloton」剛經(jīng)歷了一系列考驗(yàn)，從 500 億美金左右的市值跌倒了現(xiàn)在不剩 100 億美金，少數(shù)股東 Blackwells Capital 的一份 PPT 更是將 CEO 拉下了馬（時(shí)間點(diǎn)的因果）。

在這個(gè)中美兩國(guó)頭部在線健身/居家健身公司的重要節(jié)點(diǎn)，我們剛好能夠通過(guò)資料與數(shù)據(jù)去看下 2 個(gè)市場(chǎng)的發(fā)展情況，2 家公司的商業(yè)模式和行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。所以下文主要會(huì)分 3 個(gè)部分，1、「Keep」招股書(shū)的關(guān)鍵數(shù)據(jù)；2、從「Peloton」財(cái)報(bào)和 PPT 看市值大跌的鍋，是管理層的還是商業(yè)模式的？3、數(shù)據(jù)對(duì)比之后的一些觀察。

溫馨提示：數(shù)據(jù)太多了，筆者算著算著也快暈了，可直接看加粗字體的結(jié)論，當(dāng)然是我沒(méi)算錯(cuò)的基礎(chǔ)上...有錯(cuò)的話，煩請(qǐng)讀者溫柔提示。

「Keep」的關(guān)鍵財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)和釋放信息

我們先看下「Keep」的幾項(xiàng)數(shù)據(jù)。

1、用戶(hù)——燒錢(qián)做 MAU 增長(zhǎng)，但已經(jīng)增長(zhǎng)乏力

在招股書(shū)里面，關(guān)于用戶(hù)，「Keep」給出了幾個(gè)數(shù)據(jù)，MAU、平均月度訂閱會(huì)員、平均月度 DTC 付費(fèi)用戶(hù)。

我把 3 項(xiàng)數(shù)據(jù)摘出來(lái)畫(huà)了個(gè)圖，可以看到在 MAU 層面，每過(guò)一年，「Keep」的 MAU 就會(huì)上一個(gè)臺(tái)階，國(guó)內(nèi)進(jìn)入疫情狀態(tài)后半年，2021 年 Q3 的 MAU 增長(zhǎng)其實(shí)停滯了，Q4 受季節(jié)影響回落。但進(jìn)入 2021 年之后，貌似增長(zhǎng)勢(shì)頭更猛，直接將 MAU 帶上了 4000 萬(wàn)的級(jí)別。

但這里會(huì)有一個(gè)小問(wèn)題，就是綜合看營(yíng)銷(xiāo)數(shù)據(jù)，2021 年前 3 個(gè)季度的直線增長(zhǎng)花費(fèi)了「Keep」超 8 億人民幣的營(yíng)銷(xiāo)支出，2020 年同期，僅為 1.85 億人民幣。而且，2021 年 Q4 的 MAU 滑落比以往更嚴(yán)重?；ㄙM(fèi)數(shù)億購(gòu)買(mǎi)的 MAU，留存并不好。

這個(gè)時(shí)候，年度 MAU 平均數(shù)據(jù)，可能更直觀一些。

為什么看年度？除了營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用提升帶來(lái)的影響外，還因?yàn)榻∩頃?huì)有一個(gè)季節(jié)性因素，「Keep」在招股書(shū)中也提到了。其實(shí)我們之前在和 SHEIN 的咨詢(xún)公司去聊的時(shí)候也聊到過(guò)，去洞察市場(chǎng)的時(shí)候，光年實(shí)驗(yàn)室會(huì)發(fā)現(xiàn)在 Q4 的時(shí)候“減脂雞胸肉”的搜索量會(huì)大幅下降，因?yàn)榇┑煤?，人們放棄了健身，所以看到上圖 Q4 都會(huì)下滑。

去看年度數(shù)據(jù)的時(shí)候，我發(fā)現(xiàn)，在 2020 年，MAU 是 2973 萬(wàn)，同比增長(zhǎng)了 36.56%，但 2021 年為 3436 萬(wàn)，同比增長(zhǎng)僅為 15.55%。即使給出了數(shù)倍的營(yíng)銷(xiāo)支出，2021 年的 MAU 增長(zhǎng)依然乏力。

訂閱用戶(hù)也成類(lèi)似趨勢(shì)，但相較于 MAU 的數(shù)據(jù)，訂閱用戶(hù)增長(zhǎng)率更好看，2020 年同比增長(zhǎng)了 148%，2021 年則為 71.72%，愿意為健身內(nèi)容付費(fèi)的用戶(hù)增速明顯。

前面 2 個(gè)數(shù)據(jù)都是比較好理解的，簡(jiǎn)單解釋下 DTC 付費(fèi)用戶(hù)，按照招股書(shū)信息，指的是通過(guò)「Keep」 DTC 渠道購(gòu)買(mǎi)品牌自有產(chǎn)品的用戶(hù)，「Keep」的 DTC 渠道指的是，「Keep」平臺(tái)、京東和天貓的自營(yíng)商店，但是「Keep」也同時(shí)指出了核算方法，簡(jiǎn)單說(shuō)，如果一個(gè)用戶(hù)在「Keep」 App 內(nèi)部購(gòu)買(mǎi)了、也在天貓旗艦店購(gòu)買(mǎi)了，會(huì)重復(fù)核算，算 2 個(gè)用戶(hù)。DTC 付費(fèi)用戶(hù)的峰值數(shù)據(jù)是 43 萬(wàn)。按照當(dāng)月計(jì)算的話，大概 100 個(gè) MAU 里面，有一個(gè)人會(huì)購(gòu)買(mǎi) Keep 的自有品牌商品。

2、線上內(nèi)容業(yè)務(wù)最有可能帶來(lái)盈利，但呈現(xiàn)反規(guī)?；厔?shì)

「Keep」 2020 年一整年的營(yíng)收為 11 億人民幣，2021 年前三季度的的營(yíng)收已經(jīng)超過(guò)這個(gè)數(shù)據(jù)。營(yíng)收來(lái)源分為 3 塊，主要分自有品牌產(chǎn)品銷(xiāo)售、線上內(nèi)容訂閱和付費(fèi)、以及廣告和其他。

整體來(lái)看，「Keep」最主要的收入還是來(lái)自于賣(mài)品牌產(chǎn)品，包括單車(chē)、跑步機(jī)、一些小件的健身設(shè)備等等，幾個(gè)會(huì)計(jì)期間，占比均超過(guò) 50%。但從 2019 年開(kāi)始到現(xiàn)在，占比在小幅降低，每年大概下降 2 個(gè)百分點(diǎn)的樣子。

相較之下，線上內(nèi)容的收入，占比位居第 2，但上漲幅度較大，從 2019 年的 22.8%，到 2020 年的 30.5%，再到2021 年前三季度的 32.8%。線上內(nèi)容正在慢慢成為收入支撐。

廣告和線下健身房 Keepland 的收入，受廣告行業(yè)變化、疫情導(dǎo)致的線下參與度降低，都沒(méi)有很大起色。

而整體來(lái)看，三條收入線構(gòu)成商業(yè)模式的「Keep」，從未盈利。

凈利率是凈利潤(rùn)/虧損占對(duì)應(yīng)期間總收入的占比，從這個(gè)數(shù)據(jù)來(lái)看，「Keep」頗有一點(diǎn)越擴(kuò)規(guī)模、虧損越大的趨勢(shì)，2021 年前三季度的凈利率（非國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則）為 -60%，這讓 2020 年已經(jīng)降到 -9.6% 的凈利率，一下又變得沒(méi)有希望。

進(jìn)一步去看每條業(yè)務(wù)線的情況。

數(shù)據(jù)來(lái)源：「Keep」招股說(shuō)明書(shū)

不計(jì)入營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支，各業(yè)務(wù)線的毛利率

品牌產(chǎn)品的毛利率在 30% 左右，線上內(nèi)容 60% 左右，廣告和其他服務(wù)毛利率有所上升，在 2021 年前三季度接近 60%。但顯然，各條業(yè)務(wù)線的毛利空間不足以覆蓋營(yíng)銷(xiāo)和其他開(kāi)支。

且結(jié)合來(lái)看，線上內(nèi)容因?yàn)榫哂幸?guī)模效應(yīng)且邊際成本會(huì)逐漸降低的優(yōu)勢(shì)，毛利空間更大。也就是說(shuō)，線上內(nèi)容更容易幫助「Keep」去盈利，但現(xiàn)在「Keep」存在一個(gè)問(wèn)題，當(dāng)收入上去之后，線上內(nèi)容的毛利率卻在下降，這并不是一個(gè)正常的跡象。

總結(jié)下：1、「Keep」的規(guī)模在增長(zhǎng)（包括收入、用戶(hù)等數(shù)據(jù)），但出現(xiàn)乏力態(tài)勢(shì)。且燒錢(qián)做營(yíng)銷(xiāo)，帶來(lái)不了等比例的用戶(hù)增長(zhǎng)。

2、「Keep」的主要收入來(lái)自于品牌產(chǎn)品銷(xiāo)售，但是這一部分的毛利率較低，除非營(yíng)銷(xiāo)壓力下降，否則很難盈利。相較之下，線上內(nèi)容的訂閱和付費(fèi)，毛利率更高、且規(guī)模化之后邊際成本可降低，更有機(jī)會(huì)帶來(lái)盈利希望，但「Keep」的這塊業(yè)務(wù)呈現(xiàn)出反規(guī)模化趨勢(shì)，也就是規(guī)模越大、毛利率在下降。而且，從自身的使用經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，「Keep」實(shí)際的訂閱價(jià)格也會(huì)比標(biāo)價(jià)更低，因?yàn)橛扔浀茫?021 年年底還是 2022 年年初，續(xù)費(fèi)「Keep」年度會(huì)員的時(shí)候，贈(zèng)送了包括網(wǎng)易嚴(yán)選、芒果 TV 等 9 種會(huì)員。雖然付費(fèi)用戶(hù)變多了，但從 Keep 的定價(jià)和策略上，用戶(hù)依然價(jià)格敏感。

這時(shí)候，我們?nèi)ズ汀窹eloton」對(duì)比，其實(shí)有一定意義。因?yàn)?1、「Peloton」的主要營(yíng)收也是來(lái)自于硬件產(chǎn)品的銷(xiāo)售和線上內(nèi)容的訂閱，且這 2 種收入幾乎占了全部；2、「Peloton」的硬件毛利率也更低，主要靠線上內(nèi)容賺錢(qián)；3、雖然 Peloton 出現(xiàn)了各種問(wèn)題，但是有過(guò) 3 個(gè)季度的盈利階段。

跌了幾百億美金市值，“鍋”是誰(shuí)的？

「 Peloton」這兩年可謂大起大落，股價(jià)走勢(shì)圖都快走出了“正態(tài)分布”曲線|雪球截圖

我結(jié)合公司財(cái)報(bào)和傳聞中的 PPT，對(duì)應(yīng)「Keep」情況，去看這家公司的差異。

1、也燒錢(qián)做增長(zhǎng)，但效率更高些

在用戶(hù)層面，和「Keep」不太一樣，「Peloton」因?yàn)樵缙谥饕獮橘?gòu)買(mǎi)硬件的用戶(hù)提供在線課程，所以公布的數(shù)據(jù)主要為訂閱會(huì)員，之后在線健身平臺(tái)也對(duì)未購(gòu)買(mǎi)硬件的用戶(hù)開(kāi)放，所以訂閱會(huì)員部分分為有硬件的 Connected Fitness Subscribers 和沒(méi)硬件的 Peloton Digital Subscribers。

CEO 發(fā)布的訂閱用戶(hù)數(shù)據(jù)

綜合考慮三方數(shù)據(jù)，擁有「Peloton」賬戶(hù)的人數(shù)在 600 萬(wàn)左右，和「Keep」千萬(wàn)級(jí) MAU 的用戶(hù)規(guī)模不在一個(gè)級(jí)別。

但如果看支付月費(fèi)的訂閱用戶(hù)，根據(jù) 2021 年 Q4 財(cái)報(bào)（以實(shí)際時(shí)間為準(zhǔn)，「Peloton」將該對(duì)應(yīng)期間財(cái)報(bào)稱(chēng)為 2022 年 Q2 財(cái)報(bào)），購(gòu)買(mǎi)硬件的訂閱賬戶(hù)數(shù)為 276 萬(wàn)（一個(gè)人、一個(gè)家庭，如果共用一個(gè)賬戶(hù)都算 1 個(gè)訂閱賬戶(hù)）。不看占比，只看絕對(duì)值的話，2021 年 Q4，「Keep」訂閱用戶(hù)為 319 萬(wàn)，兩者相差 43 萬(wàn)左右。

但同樣的，「Peloton」也為訂閱用戶(hù)的增長(zhǎng)燒錢(qián)不少，僅 2021 年 Q4 的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用高達(dá) 3.5 億美金，是去年同期的 2 倍，相較于去年同期訂閱賬戶(hù)數(shù)據(jù)，帶來(lái)了 66% 的增長(zhǎng)。相較之下，看 2021 年前三季度數(shù)據(jù)，「Keep」是 4 倍的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用，帶來(lái)了 16% 左右的 MAU 增長(zhǎng)，52% 的訂閱用戶(hù)增長(zhǎng)。

從增長(zhǎng)情況來(lái)看，經(jīng)歷了安全危機(jī)的「Peloton」并不占下風(fēng)，而且更關(guān)鍵的是，「Peloton」燒錢(qián)帶來(lái)訂閱賬戶(hù)增長(zhǎng)的話，必然會(huì)帶來(lái)高單價(jià)的硬件收入。也就是說(shuō)，Peloton 燒錢(qián)，更有效率。

2、訂閱業(yè)務(wù)已經(jīng)形成規(guī)?；?yīng)，盈利轉(zhuǎn)虧損是因?yàn)橛布拿臻g不見(jiàn)了

白鯨出海根據(jù)「Peloton」財(cái)報(bào)繪制

營(yíng)收層面， 「Peloton」更簡(jiǎn)單， 截至 2021 年12月 31 日的季度里面，公司一共創(chuàng)造了 11.339 億美金的收入，其中 70.2% 來(lái)自于硬件收入，也就是賣(mài)了將近 8 億美金的硬件，軟件收入占比差一點(diǎn) 30%，也有 3.3 億美金了。

和「Keep」相同，「Peloton」的硬件收入占比也在下滑，2021 年 Q4 數(shù)據(jù)跟 2020 年 Q4 相比，降低了 11.5 個(gè)百分點(diǎn)。軟件訂閱收入占比則穩(wěn)步提升，但和「Keep」不一樣的是，「Peloton」的內(nèi)容收入呈現(xiàn)出規(guī)模化優(yōu)勢(shì)，邊際成本逐漸降低，在 2021 年 Q4，訂閱業(yè)務(wù)的毛利率已經(jīng)接近 68%?！窴eep」則從 60% 多的毛利率降低到 50% 多。

比較難看的數(shù)據(jù)是，「Peloton」的硬件收入在 2021 年 Q2 開(kāi)始大幅下滑，這與安全事件有一定關(guān)系。更關(guān)鍵的在于，不僅銷(xiāo)售額出現(xiàn)問(wèn)題，本來(lái)能夠覆蓋掉營(yíng)銷(xiāo)大頭支出的硬件毛利率突然不見(jiàn)了。

上圖是財(cái)報(bào)中關(guān)于硬件收入與硬件成本的數(shù)據(jù)，可以看到直到 2021 年 Q1，問(wèn)題不大，每個(gè)季度的硬件業(yè)務(wù)，能留出個(gè)大約 2-3 億美金的毛利來(lái)去覆蓋營(yíng)銷(xiāo)成本。

但是從 2021 年 Q2 開(kāi)始，硬件成本居高不下，硬件的成本收入占比接近 90%，在 2021 年甚至達(dá)到了 93.61% 。相較之下，在還沒(méi)有規(guī)?；?2017年-2019 年，硬件的成本/收入占比一直在 60% 徘徊。也就是銷(xiāo)量上來(lái)之后，本應(yīng)該優(yōu)化供應(yīng)鏈降低硬件成本的「Peloton」，反而成本直沖云霄。

其實(shí)從主觀意愿上，「Peloton」的管理層是想進(jìn)一步強(qiáng)化供應(yīng)鏈的，但盲目樂(lè)觀了一些，在中國(guó)臺(tái)灣購(gòu)買(mǎi)工廠、在美國(guó)自建工廠，導(dǎo)致成本飛漲。另外，財(cái)報(bào)里面還提到了物流、原材料價(jià)格上漲、收購(gòu)的 Precor 的產(chǎn)品產(chǎn)生成本、以及自身商品降價(jià)等多個(gè)因素，綜合導(dǎo)致 2020 年同期 35.3% 的硬件毛利率，過(guò)了一年只剩下了 6.4%。

相較之下，「Keep」一直能夠?qū)⒆杂衅放飘a(chǎn)品的毛利率控制在 30% 左右，但問(wèn)題在于自有品牌產(chǎn)品的毛利空間覆蓋不了營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用，2021 年前三個(gè)季度，硬件毛利空間是 1.8 億人民幣左右，營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用 8 億人民幣，有 6.2 億的缺口。在接近于盈利的 2020 年，自有品牌產(chǎn)品 2.3 億，營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用 3 億，缺口 0.7 億。換句話說(shuō)，「Keep」自有品牌產(chǎn)品的單價(jià)不夠高、或者并未建立足夠的品牌度將營(yíng)銷(xiāo)成本降低到一個(gè)合理水平。

圖片來(lái)源：Macrotrends

不折騰的「Peloton」，曾有 3 個(gè)季度的盈利階段

所以，對(duì)于「Peloton」這一個(gè)品牌來(lái)說(shuō)，鍋還是在于供應(yīng)鏈的管理，產(chǎn)品安全出了問(wèn)題、各環(huán)節(jié)成本也控制不住，另外也在于策略問(wèn)題，付出了成本去收購(gòu) Precor 但收益不大。但對(duì)于整個(gè)行業(yè)來(lái)說(shuō)，理論上來(lái)講，只要硬件毛利能夠起碼保持在相對(duì)合理的水平，不斷形成規(guī)模效應(yīng)的健身內(nèi)容平臺(tái)，就能夠?yàn)楣境掷m(xù)輸血。

所以，我們看到了 Netflix CFO 來(lái)繼任 CEO 職務(wù)，這可能跟「Peloton」本身的盈利點(diǎn)還是內(nèi)容相關(guān)，而且很明顯「Peloton」需要一個(gè)更會(huì)算賬的掌舵人。

新 CEO 上任之后做的首個(gè)產(chǎn)品迭代，推出了「Peloton」 Lanebreak 健身游戲（虛擬六車(chē)道賽道，用戶(hù)根據(jù)提示完成不同級(jí)別難度的關(guān)卡）| 圖片來(lái)源：「Peloton」

從「Keep」和「Peloton」的數(shù)據(jù)，看 2 家公司和中美市場(chǎng)差異

其實(shí)，從上面的數(shù)據(jù)我們不難看出，「Keep」和「Peloton」從業(yè)務(wù)起點(diǎn)、商業(yè)模式和目標(biāo)人群上都有差別。

1、「Peloton」創(chuàng)始人最初其實(shí)是因?yàn)樽约汉推拮蛹s不上單車(chē)課，才起意來(lái)做線上健身，打破線下物理界限、形成規(guī)?；?yīng)。第一開(kāi)始就是想做內(nèi)容，「Keep」也是一樣，但因?yàn)椤窹eloton」找不到合適的硬件才自己去做，改變了路線。但從做內(nèi)容賣(mài)單車(chē)，這讓「Peloton」圈定的用戶(hù)變?yōu)槟軌蛑Ц?2000 美金買(mǎi)一輛單車(chē)的高付費(fèi)用戶(hù)。而之后的增長(zhǎng)，也是更專(zhuān)注于同類(lèi)用戶(hù)，形成了“小而美”的循環(huán)。

「Keep」則是完全以健身內(nèi)容起家，然后去做消費(fèi)品，在大量非付費(fèi)用戶(hù)中尋找付費(fèi)用戶(hù)。而包括廣告的業(yè)務(wù)模式，也讓 Keep 更尋求用戶(hù)規(guī)模的增長(zhǎng)。

2、兩家公司的起點(diǎn)不同，導(dǎo)致用戶(hù)對(duì)于內(nèi)容的粘性也不一樣，「Peloton」的訂閱用戶(hù)月流失率一直維持在 1% 以下，「Keep」的核心用戶(hù)（一個(gè)月內(nèi)至少 4 天進(jìn)行課程鍛煉的 MAU）的第 12 月平均留存率為 49%。

這也就是說(shuō)，雖然現(xiàn)階段大家賺不賺錢(qián)、收益能不能大幅增長(zhǎng)靠的是軟件，但是硬件可能才是核心競(jìng)爭(zhēng)力。因?yàn)殚L(zhǎng)視頻的現(xiàn)狀告訴我們，內(nèi)容可以做到優(yōu)質(zhì)，但不具備壟斷性。花幾千美金、幾千人民幣購(gòu)買(mǎi)了硬件的用戶(hù)，比單純訂閱內(nèi)容的用戶(hù)的遷移成本要高太多。

但這不止對(duì)于「Keep」，對(duì)于「Peloton」來(lái)說(shuō)，也都是一塊難啃的骨頭，海外資本助推下入局者越來(lái)越多，國(guó)內(nèi)也有華為、百度等大廠想要借助于打造健身鏡，作為流量入口。在硬件和技術(shù)上取得突破，加上優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的加持，才有可能形成商業(yè)閉環(huán)。但不論如何，業(yè)務(wù)本就不復(fù)雜的「Peloton」曾經(jīng)短暫的盈利告訴我們，這是一個(gè)可以跑通的模式。

3、品牌對(duì)于「Keep」至關(guān)重要，出海不是好選擇。「Keep」在國(guó)內(nèi)擁有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，在健身 App 市場(chǎng)和健身設(shè)備市場(chǎng)，給出的市場(chǎng)份額數(shù)據(jù)分別為 44.7% 和 38.8%，均為最高。相較于海外市場(chǎng)，在國(guó)內(nèi)「Keep」更有望占領(lǐng)用戶(hù)心智。通過(guò)進(jìn)一步提升品牌力，做出更好體驗(yàn)、更有利潤(rùn)空間的硬件產(chǎn)品。當(dāng)然同時(shí)還需要權(quán)衡成本與發(fā)展，等中國(guó)健身市場(chǎng)和用戶(hù)的成熟...

全球健身市場(chǎng)規(guī)模中國(guó)健身市場(chǎng)規(guī)模占比

截至 2020 年年底，中國(guó)健身人群超過(guò) 3 億，是全球健身人群規(guī)模最大的國(guó)家，未來(lái)的增長(zhǎng)率也是歐美市場(chǎng)的 2 倍。這也意味著市場(chǎng)很有潛力，換言之，很初級(jí)，表現(xiàn)在健身房的普及率和人均支出，中國(guó)健身人群人均每年健身支出不及美國(guó)市場(chǎng)的 1/5。單位（億人民幣）| 數(shù)據(jù)來(lái)源；「Keep」招股書(shū)

如果調(diào)研數(shù)據(jù)沒(méi)有問(wèn)題，2026 年，中國(guó)健身市場(chǎng)會(huì)達(dá)到全球的 1/5，而且中國(guó)可能會(huì)繞過(guò)先線下健身房普及，再滲透線上的過(guò)程，轉(zhuǎn)而同步發(fā)展。

而最后這張圖給出的業(yè)務(wù)規(guī)模更進(jìn)一步驗(yàn)證了如上觀點(diǎn)，無(wú)論是現(xiàn)階段、還是未來(lái)，突圍點(diǎn)都在于硬件和品牌塑造。

市場(chǎng)階段，注定了 Keep 的困難。但 Keep 如果穩(wěn)步發(fā)展，依然有想象空間。

本文來(lái)自微信公眾號(hào) “白鯨出?！保↖D：baijingapp），作者：Amber，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

關(guān)鍵詞： Peloton