生豬養(yǎng)殖：經(jīng)歷至暗時(shí)刻，豬價(jià)中樞提升中 21 年我國生豬價(jià)格前高后低走勢，大部分豬企呈顯著虧損狀態(tài)。21 年上市豬企生豬出欄合計(jì)同比+69.2%，市占率14.58%(同比+3.61pct)；其中出欄量翻倍以上增長的有牧原股份、傲農(nóng)生物、巨星農(nóng)牧。22Q1 上市豬企出欄市占率14.86%，集中度進(jìn)一步提升；其中出欄同比下行的有唐人神、天邦股份、正邦科技。養(yǎng)殖持續(xù)虧損提升豬企資金壓力，大部分企業(yè)將擴(kuò)張戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變?yōu)榉€(wěn)步發(fā)展?fàn)顟B(tài)。21 年末大部分豬企生產(chǎn)性生物資產(chǎn)下行；22Q1 環(huán)比21 年末約有50%的豬企開始增加生物資產(chǎn)。21 年上市豬企資產(chǎn)負(fù)債率均值61.52%，同比+13.9pct；22Q1 上升為65.4%；其中資產(chǎn)負(fù)債率高于80%的有正邦科技、傲農(nóng)生物、天邦股份。生豬養(yǎng)殖行業(yè)正在走出至暗時(shí)刻。22 年3 月下旬豬價(jià)出現(xiàn)階段底部以來，我們認(rèn)為后續(xù)豬價(jià)中樞將持續(xù)提升，期間豬價(jià)震蕩上行；豬企業(yè)績壓力將逐步釋放，但依舊需要時(shí)間。在估值角度看，目前生豬養(yǎng)殖行業(yè)PB(LYR)約為3.7 倍，與歷次周期高點(diǎn)(7 倍以上)有較大空間。

動(dòng)物保?。壕邆浜笾芷趯傩?，曙光正在路上 21 年受生豬價(jià)格影響，動(dòng)保季度營收由Q1 的+51.07%降至Q3 的-14.39%，隨著豬價(jià)在Q4 出現(xiàn)反彈后轉(zhuǎn)正至5.35%。隨著去產(chǎn)能推進(jìn)、養(yǎng)殖深度虧損以及高基數(shù)等因素，22Q1 收入同比-18.46%。21Q3 行業(yè)利潤下行，同比降幅擴(kuò)大至22Q1 的-48.4%。動(dòng)保銷售毛利率由21Q1 的47.36%下滑至22Q1 的40.21%，基本位于行業(yè)歷史平均水平；同期ROE 為7.7%，接近19 年水平(歷史低位)。21、22Q1 合計(jì)疫苗批簽發(fā)量同比-5.8%、-17.53%。

純疫苗企業(yè)批簽發(fā)量環(huán)比變動(dòng)一定程度上可預(yù)判當(dāng)季業(yè)績環(huán)比走勢。

22Q1 僅天康批簽發(fā)量同比為正(+29%)。動(dòng)保為后周期行業(yè)，在產(chǎn)能去化、出欄量現(xiàn)拐點(diǎn)并開始下行時(shí)，疫苗銷量受到影響；隨著豬價(jià)持續(xù)回升，養(yǎng)殖利潤恢復(fù)后，疫苗銷量增長將加速。觀察14 年至今的PE，當(dāng)前處于估值低位，具備一定安全邊際。隨著后續(xù)邏輯層面的加持，疊加非洲豬瘟疫苗的潛在市場化機(jī)會(huì)，動(dòng)保行業(yè)上行潛力較大。

種業(yè)：行業(yè)景氣度持續(xù)提升，迎接變革式新發(fā)展 21 年上市種企營收同比+11.8%，歸母凈利潤同比+70.4%。受益于玉米等糧價(jià)持續(xù)高位影響，上游種業(yè)表現(xiàn)繼續(xù)向好，22Q1 行業(yè)營收和歸母凈利潤同比+8.3%、+79%。21 年末行業(yè)存貨51.78 億元，同比-5.9%；22Q1 末存貨降為45.41 億元，為18 年以來的低位。21Q3 末種企預(yù)售賬款合計(jì)47.47 億元，同比+15.36%，為歷史高點(diǎn)；頭部種企隆平高科、登海種業(yè)同比+28.14%、+26.35%。疊加轉(zhuǎn)基因市場化預(yù)期，后續(xù)發(fā)展可期。

投資建議農(nóng)業(yè)行業(yè)在低谷向好過程中，養(yǎng)殖、動(dòng)保呈現(xiàn)虧損或同比下行的狀態(tài)，種業(yè)已走出低谷期并逐步好轉(zhuǎn)。綜合考慮板塊邏輯、行業(yè)估值等，我們建議積極關(guān)注豬價(jià)中樞預(yù)期上抬后的豬企業(yè)績改善，包括龍頭豬企牧原股份、新希望、溫氏股份等，以及小而美豬企唐人神、天康生物等。隨著疫苗邏輯的演變，可適當(dāng)關(guān)注普萊柯、中牧股份等。

種子關(guān)注轉(zhuǎn)基因進(jìn)展，積極關(guān)注隆平高科、登海種業(yè)等。

風(fēng)險(xiǎn)提示原料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；疫病的風(fēng)險(xiǎn)；豬價(jià)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)等。

（文章來源：中國銀河證券）

關(guān)鍵詞： 銀河證券 農(nóng)林牧漁