為成為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的數(shù)字城市建設(shè)整體解決方案提供商，深桑達(dá)A(000032)欲斥資74億元重金拿下中國(guó)系統(tǒng)96.7186%股權(quán)。從總資產(chǎn)、營(yíng)收規(guī)模上來(lái)看，深桑達(dá)A遠(yuǎn)不及標(biāo)的中國(guó)系統(tǒng)，這起“蛇吞象”的并購(gòu)案背后也疑點(diǎn)重重。8月10日，深交所向深桑達(dá)A發(fā)去重組問(wèn)詢函，拋出11問(wèn)。標(biāo)的估值的合理性、部分交易對(duì)方未進(jìn)行業(yè)績(jī)承諾的原因、交易完成后上市公司層面資產(chǎn)負(fù)債率大幅攀升等一系列問(wèn)題，需要深桑達(dá)A給監(jiān)管層及投資者們一個(gè)交代。

估值合理性引關(guān)注

交易若順利完成，意味著中國(guó)系統(tǒng)的資產(chǎn)通過(guò)置入深桑達(dá)A的方式實(shí)現(xiàn)證券化。不過(guò)，標(biāo)的公司近幾年估值水漲船高是否合理引關(guān)注。

重組草案顯示，深桑達(dá)A擬以發(fā)行股份的方式購(gòu)買中國(guó)系統(tǒng)96.7186%股權(quán)，同時(shí)向不超過(guò)35名特定投資者非公開發(fā)行股份募集配套資金。截至評(píng)估基準(zhǔn)日2020年2月29日，中國(guó)系統(tǒng)100%股權(quán)的評(píng)估值約76.8億元。經(jīng)交易各方友好協(xié)商，中國(guó)系統(tǒng)96.7186%股權(quán)的交易作價(jià)約74.29億元，全部以發(fā)行股份的方式支付。

數(shù)據(jù)顯示，截至2019年末，中國(guó)系統(tǒng)的總資產(chǎn)約284.94億元，中國(guó)系統(tǒng)2019年全年的營(yíng)業(yè)收入約267.27億元。而2019年，深桑達(dá)A的營(yíng)業(yè)收入約15億元，2019年末深桑達(dá)A的總資產(chǎn)約23.42億元。無(wú)論是從資產(chǎn)規(guī)模還是營(yíng)收規(guī)模來(lái)看，深桑達(dá)A這起并購(gòu)都可以用“蛇吞象”來(lái)形容。

并購(gòu)背后，標(biāo)的估值是否合理是被議論最多的話題。據(jù)悉，2018-2019年期間，中國(guó)系統(tǒng)有過(guò)兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓和一次增資的情形。在2018年9月，彼時(shí)中國(guó)系統(tǒng)股東強(qiáng)國(guó)天時(shí)投資(深圳)有限公司向德盛投資集團(tuán)有限公司轉(zhuǎn)讓其持有的中國(guó)系統(tǒng)3.577%的股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為3434.63萬(wàn)元。按照當(dāng)時(shí)的交易價(jià)格計(jì)算，中國(guó)系統(tǒng)彼時(shí)的估值約9.6億元。2018年12月，德盛投資集團(tuán)有限公司又作價(jià)1610.08萬(wàn)元向珠海宏寰嘉業(yè)投資中心(有限合伙)轉(zhuǎn)讓其持有的中國(guó)系統(tǒng)1.49%的股權(quán)，此時(shí)中國(guó)系統(tǒng)估值約10.81億元。

時(shí)隔一年后，2019年12月，中國(guó)系統(tǒng)注冊(cè)資本由5億元增加至7億元。增資完成后，中國(guó)系統(tǒng)股東全部權(quán)益價(jià)值約49.98億元。對(duì)此，深交所要求深桑達(dá)A股詳細(xì)說(shuō)明此次交易估值與最近三年估值差異較大的原因及合理性。

交易方未全部參與業(yè)績(jī)承諾

根據(jù)國(guó)融興華出具的《資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告》，截至評(píng)估基準(zhǔn)日2020年2月29日，中國(guó)系統(tǒng)100%所有者權(quán)益賬面值約21.03億元，評(píng)估增值率為265.21%。而較高溢價(jià)收購(gòu)的同時(shí)，交易對(duì)方也進(jìn)行了業(yè)績(jī)承諾。

據(jù)公告，此次交易項(xiàng)下標(biāo)的公司的業(yè)績(jī)承諾期為2020-2023年度。補(bǔ)償義務(wù)人承諾，標(biāo)的公司在2020-2023年度的凈利潤(rùn)(指中國(guó)系統(tǒng)合并財(cái)務(wù)報(bào)表中扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn))分別不低于1.2億元、5.2億元、6.4億元和8億元，合計(jì)20.8億元。

通過(guò)梳理發(fā)現(xiàn)，此次業(yè)績(jī)承諾的補(bǔ)償義務(wù)人為中國(guó)電子、陳士剛、橫琴宏德嘉業(yè)投資中心(有限合伙)、中電金投、瑞達(dá)集團(tuán)等在內(nèi)的10名交易對(duì)方。而交易方案中，深桑達(dá)A是向15名特定對(duì)象購(gòu)買的中國(guó)系統(tǒng)96.7186%股權(quán)。也就是說(shuō)，有5名標(biāo)的公司股東未進(jìn)行業(yè)績(jī)承諾。

如此大額的交易，同樣作為賣股權(quán)的一方，但對(duì)于業(yè)績(jī)承諾卻持有不同的態(tài)度。“需補(bǔ)充披露中電海河基金等5名交易對(duì)手方未作出業(yè)績(jī)承諾的原因、補(bǔ)充披露業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)母采w率，以及公司的應(yīng)對(duì)措施，并提示業(yè)績(jī)承諾無(wú)法覆蓋交易對(duì)價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)。”這是深交所對(duì)深桑達(dá)A提出的要求。

深交所還要求深桑達(dá)A說(shuō)明設(shè)置交易雙方約定，在業(yè)績(jī)承諾期的前三年內(nèi)，如截至任一會(huì)計(jì)年度當(dāng)年末累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)低于截至當(dāng)年末累計(jì)承諾凈利潤(rùn)的85%，則按照補(bǔ)償公式進(jìn)行補(bǔ)償條款的原因及合理性。

投融資專家許小恒認(rèn)為，業(yè)績(jī)承諾相當(dāng)于收購(gòu)方的一種自我保障條款，是為了避免標(biāo)的未來(lái)業(yè)績(jī)出現(xiàn)較大波動(dòng)。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝稱，不能簡(jiǎn)單地認(rèn)為，上市公司依靠外延式并購(gòu)就能夠增厚業(yè)績(jī)，靠承諾就能保證標(biāo)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

資產(chǎn)負(fù)債率將攀升

“公司將通過(guò)控制主營(yíng)業(yè)務(wù)板塊為高科技工程、現(xiàn)代數(shù)字城市、智慧供熱的中國(guó)系統(tǒng)，成為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的現(xiàn)代數(shù)字城市建設(shè)整體解決方案提供商。”這是深桑達(dá)A完成收購(gòu)中國(guó)系統(tǒng)后要達(dá)成的目標(biāo)。但更為現(xiàn)實(shí)的問(wèn)題是，在并購(gòu)?fù)瓿珊?，深桑達(dá)A的資產(chǎn)負(fù)債率將大幅上升，這是否會(huì)對(duì)深桑達(dá)A的財(cái)務(wù)狀況帶來(lái)壓力，也是壓在投資者心里的一塊石頭。

據(jù)草案顯示，2018年度、2019年度、2020年1-2月，中國(guó)系統(tǒng)的資產(chǎn)負(fù)債率分別為90.79%、83.4%和82.67%。

深桑達(dá)A在2018年、2019年的資產(chǎn)負(fù)債率分別為29.59%、29.2%。截至2020年2月29日，深桑達(dá)A的資產(chǎn)負(fù)債率為28.47%。深桑達(dá)A坦言，交易完成后，中國(guó)系統(tǒng)高科技工程板塊業(yè)務(wù)及相關(guān)資產(chǎn)納入上市公司合并范圍，上市公司流動(dòng)比率、速動(dòng)比率大幅下降，資產(chǎn)負(fù)債率大幅上升。

在許小恒看來(lái)，資產(chǎn)負(fù)債率是衡量企業(yè)負(fù)債水平及風(fēng)險(xiǎn)程度的重要標(biāo)志。資產(chǎn)負(fù)債率高，會(huì)導(dǎo)致進(jìn)一步融資成本加劇。

問(wèn)詢函中，深交所要求深桑達(dá)A結(jié)合標(biāo)的公司的業(yè)務(wù)模式以及同行業(yè)可比公司的資產(chǎn)負(fù)債率水平，說(shuō)明標(biāo)的公司資產(chǎn)負(fù)債率較高的原因及合理性，并說(shuō)明本次交易是否有利于增強(qiáng)上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量，是否符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第四十三條的第(一)項(xiàng)的規(guī)定;結(jié)合上市公司業(yè)務(wù)未來(lái)現(xiàn)金流情況、短期營(yíng)運(yùn)資金安排、長(zhǎng)期投融資計(jì)劃、償債能力等，說(shuō)明資產(chǎn)負(fù)債率上升對(duì)公司未來(lái)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的影響，并說(shuō)明此次交易是否會(huì)對(duì)公司資金鏈構(gòu)成重大不利影響，公司是否制定了降低資產(chǎn)負(fù)債率的措施或計(jì)劃。

針對(duì)公司此次收購(gòu)的相關(guān)問(wèn)題，北京商報(bào)記者致電深桑達(dá)A董秘辦公室進(jìn)行采訪，相關(guān)工作人員表示“董秘目前不在，問(wèn)一下相關(guān)情況后給回電話”。不過(guò)，截至記者發(fā)稿，并未收到相關(guān)回復(fù)。

關(guān)鍵詞： 深桑達(dá)A