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全球看熱訊:光伏爆發(fā)、巨頭下場?隆基自導(dǎo) “平衡術(shù)” 2022-08-27 15:45:31  來源:36氪

隆基綠能 8 月 24 日 A 股盤后公布了 2022 年上半年的業(yè)績,由于主要是收入和歸母利潤之前公司都已經(jīng)給畫了圈、指定了范圍,結(jié)果上大差不差,沒有太大預(yù)期差,核心還是通過出貨、成本、利潤等來看產(chǎn)業(yè)競爭和博弈。

a.由于需求旺盛,組件和硅片漲價,二季度公司收入 318 億,同比增長從一季度的 17% 直線拉高到了 65%。

但從公布的組件和硅片出貨來看,公司上半年并未沒有跑贏行業(yè),也就是說市占率是下降的,公司雖然強(qiáng)調(diào)了長期 30% 的市占率目標(biāo)不變,但是短期硅料的上漲,讓公司不得不平衡短期市占(成長)和利潤之間的取舍。


(資料圖片)

b.而這一平衡的結(jié)果是,收入增長可觀,但也不是行業(yè)最拔尖的,利潤增長增長也算可以,但同樣不是行業(yè)里最拔尖的,但整體上費(fèi)用杠桿的釋放 + 海外美元收入的匯兌損益,一定程度上對沖了毛利率的快速下滑,公司的利潤在絕對值還有不錯的正增長。在行業(yè)火爆繁榮的情況下,雖然不像通威那樣吃到了全部的好吃,但需求旺盛,利潤絕對值還算可以。

c. 注意美國暫扣令(WRO)其實(shí)對公司的經(jīng)營擾動非常大,公司原本規(guī)劃面向美國的 11GW 出貨,而 WRO 后這部分希望比較渺茫,同時也因?yàn)檫@個問題,導(dǎo)致上半年滯港倉儲費(fèi)用從去年同期的幾千萬直接拉爆到了 4.5 億,大幅拖累銷售費(fèi)用杠桿的釋放。

整體上,這個季度業(yè)績通過公司與市場的充分溝通,也算是慰藉了市場:之前市場擔(dān)憂因?yàn)楣枇淆堫^通威下場做組件業(yè)務(wù),行業(yè)競爭加劇之后會導(dǎo)致組件環(huán)節(jié)陷入價格戰(zhàn),而侵蝕組件龍頭隆基的利潤。

但在需求爆棚的情況下,組件廠是可以篩選客戶的,而不是搶客戶的,隆基還有選有一定利潤的訂單的能力,同時也會通過產(chǎn)能和出貨的調(diào)節(jié),來平衡市占和利潤之間的矛盾。后續(xù)還是要關(guān)注硅料的價格變化趨勢,這會直接影響隆基的產(chǎn)能利用率,收入和利潤釋放。

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以下為本次財報詳細(xì)內(nèi)容

一、關(guān)于隆基股份,要知道什么?

隆基股份卡位光伏賽道,是妥妥的 “光伏茅”。從硅片業(yè)務(wù)起家,公司沿著光伏產(chǎn)業(yè)鏈展開了一體化布局,當(dāng)前業(yè)務(wù)范圍除了冶煉提純的硅料業(yè)務(wù)之外,往下的產(chǎn)業(yè)鏈基本都有:硅棒 - 硅片 - 電池片 - 組件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售,同時還布局集中式地面電站和分布式光伏屋頂(含 BIPV)的系統(tǒng)解決方案、光伏制氫等朝陽領(lǐng)域。不過公司的業(yè)務(wù)支柱是大家熟知的硅片和組件兩個環(huán)節(jié),在單晶硅片和組件環(huán)節(jié),公司已經(jīng)躍然成為全球第一的龍頭。

數(shù)據(jù)來源: 公司財報,長橋海豚投研整理

硅片和組件是市場關(guān)注的兩大核心業(yè)務(wù):

1.組件業(yè)務(wù)主要對外出售。公司組件業(yè)務(wù)起于 2014 年,是基于自身領(lǐng)先的單晶硅片技術(shù)發(fā)展起來的。干一行則成一行,公司組件業(yè)務(wù)已經(jīng)成長為公司的第一大業(yè)務(wù)支柱,并且占據(jù)了全球第一的位置。同時公司組件業(yè)務(wù)全面全球化,境外組件收入超過國內(nèi)市場,得到了海外市場的認(rèn)可。

2.硅片業(yè)務(wù)部分自用部分外銷。公司押注單晶硅技術(shù)路線,推動單晶硅全面取代多晶硅,也因此成為這波替代過程中的最大贏家。由于公司自身開始了組件業(yè)務(wù),因此公司生產(chǎn)的硅片一部分用于自用,一部分對外銷售,目前基本處于 50%:50% 的比例。

3.光伏產(chǎn)業(yè)鏈價格博弈劇烈,公司盈利能力變化需要倍加關(guān)注。當(dāng)前的光伏產(chǎn)業(yè)鏈處于以硅料為源頭、全產(chǎn)業(yè)鏈漲價的時期,硅料環(huán)節(jié)資金壁壘高,并且擴(kuò)產(chǎn)周期長,成為這波光伏行業(yè)快速發(fā)展路上的瓶頸。公司硅片和組件業(yè)務(wù)盈利承壓,需要倍加關(guān)注公司盈利指標(biāo)的變化、以及產(chǎn)業(yè)鏈價格的走勢和預(yù)期拐點(diǎn)。

二、以下是海豚君的詳細(xì)分析:

1、硅料太貴&美國業(yè)務(wù)受阻,平衡來去只有犧牲市占了

2022 年上半年公司營收 504 億,同比增長 44%,與 7 月下旬業(yè)績預(yù)告中的 “500 億元-510 億元之間,同比增長 42%-45%” 區(qū)間基本一致;歸母利潤接近 69 億,同比增長 30%,稍超了公司的指引區(qū)間 “63 億元-66 億元之間,同比增長 26%-32%”。

整體上與市場預(yù)期基本一致;利潤所謂稍微超出指引一些,主要是因?yàn)橛幸粋€超乎尋常的 18 億投資凈收益,剔除這個因素,應(yīng)該也是在預(yù)期之內(nèi)。

這個業(yè)績對應(yīng)二季度收入大幅加速,在歐洲等海外市場放量的推動下,同比從上季度的 17% 快速拉到了 65%,達(dá)到了 318 億人民幣;歸母利潤 38 億,同比增長 53%;按照目前市場對全年 1186 的營收預(yù)期,和 143 億的歸母利潤預(yù)期,二季度大概完成了預(yù)期的 27%/27%,完成度比過去兩年的情況要更高,而且收入表現(xiàn)更為出色一些。

國內(nèi) VS 海外:2021 年公司海外收入整體占到了 47%,幾乎已經(jīng)與國內(nèi)市場追平了。不過到了今年上半年,這一比例又回落到了 40%,應(yīng)該與美國市場組件出貨受挫有關(guān)。

2、組件出貨太慢:2022 一季度組件出貨較差,而上半年組件整體出貨 18GW,對應(yīng)二季度出貨接近 12GW,而公司目前定的出貨目前是 50-60GW,等于上半年只完成了 32%。

這里組件上半年出貨較低的主要原因還是一季度出貨低的原因,因?yàn)楣枇蟽r格比較高,一些低性價比的單子放棄了,同時美國又由于政策問題,原本規(guī)劃的 11GW 的出貨目標(biāo),現(xiàn)在基本放棄,重新選訂單。

下半年公司估計能出貨 30GW,相當(dāng)于緊巴巴完成全年目標(biāo),而是否能夠加速核心還是看美國出貨是否在海關(guān)問題上順利通關(guān)。

3、硅片出貨低于行業(yè):硅片上半年出貨 40GW,相比去年上半年的 38GW 只是微增。一季度是 18GW 多一些,二季度是 21GW;而目前無論是國內(nèi)還是全球的光伏新增裝機(jī)增速都是遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于這個數(shù)的。

公司在組件和硅片上的出貨都低于行業(yè)增速,而核心應(yīng)該還是硅料成本太高,而且如果要拉高產(chǎn)能利用率,就要去市場上找料,會進(jìn)一步加大上游的價格失衡。

從出貨結(jié)構(gòu)上,硅片外供和自用大概一半一半,按照公司所說的——目前硅片產(chǎn)能大概是組件產(chǎn)能的 1.5 倍,是電池產(chǎn)能的 2 倍左右,海豚君估計自用和外銷的比例其實(shí)更多是取決于隆基自產(chǎn)電池片的能力。

有多少電池片就會用多少自供的硅片,另外一部分不夠的電池片通過外采補(bǔ)一些,但是由于外采電池片的組件盈利較差,所以外采量并不是很足,后面更低價格的組件也需要補(bǔ)足自產(chǎn)電池片的產(chǎn)能短板。

另外從公司的解釋來看,隆基更看重的長期市占率目標(biāo),以及短期出貨和利潤之間的平衡,在市場需求大爆發(fā)的情況下,自己不控貨的上游硅料價格又比較高的情況下,為了兼顧收益,有意放棄了一些低性價比的訂單,導(dǎo)致短期市占率有所下滑。

三、硅料價格太高?一邊錘市占率,一邊錘毛利率

毛利率持續(xù)快速下滑:在全球光伏需求裝機(jī)爆棚的情況下,硅料由于重資產(chǎn)資金壁壘 + 長擴(kuò)產(chǎn)周期,是全產(chǎn)業(yè)鏈漲勢最兇猛的環(huán)節(jié),而下游電站則對組件成本極其敏感,最上游的成本上漲無法全部傳導(dǎo)到下游。

這中間的成本只能有中間的環(huán)節(jié)來承受,而隆基所做的硅片——電池片——組件,剛好就是處在這個中間環(huán)節(jié)。

所以公司毛利率最近幾個季度坍塌得都非常厲害:二季度整體毛利率在一季度 21% 的基礎(chǔ)上直接掉了六個百分點(diǎn),進(jìn)一步下滑到了 15%,幾乎是歷史新低。

這里主要是組件業(yè)務(wù)上,二季度雖然出貨上量,但交付都是之前的簽的單子,趕不上當(dāng)前市場原材料的漲價速度,而且三季度的毛利率也不會比二季度好到哪里去。

而如果硅料硅片分開看的話:

1)硅片一季度交貨毛利率是 24%,毛利率只是稍微下滑了一些,主要是因?yàn)楣枇蟽r格高,沒有 100% 完全傳導(dǎo)。

2)組件因?yàn)轫椖慷际侵昂灪玫?,等到生產(chǎn)交貨的時候,上游硅料漲價太多,導(dǎo)致組件二季度毛利率只有 12%,比一季度下降了大概有六個百分點(diǎn)。

四、經(jīng)營杠桿釋放效果不明顯?都是美國惹的禍

這個季度,規(guī)模的增長只能算是小幅釋放了經(jīng)營杠桿:從四費(fèi)的表現(xiàn)來看,最大的變化來自于財務(wù)費(fèi)用,而財務(wù)費(fèi)用主要是因?yàn)楣竞M鈽I(yè)務(wù)以美元結(jié)算,因此有美元的儲備,美元升值帶來了 4.5 億的匯兌收益,體量挺大。

單獨(dú)看二季度的話,二季度的財務(wù)費(fèi)用(利息收支 + 匯兌損益)是一個 7 億的正收益,而不是之前大約 2-3 億的財務(wù)費(fèi)用,這對短期的利潤釋放效果也非常大。

其他三費(fèi)上,銷售費(fèi)用二季度尤其高,完全沒有看到收入增加了,費(fèi)用率就下降的情況,不過這個也是美國業(yè)務(wù)的擾亂,主要是因?yàn)槊绹?WRO 導(dǎo)致租賃倉儲費(fèi)增加了六倍,從去年的不足七千萬直接拉到了 4.7 億,等于美國這邊因?yàn)?WRO 的原因,貨沒有交出去,收入沒有確認(rèn),但是費(fèi)用卻是實(shí)打?qū)嵉摹?/p>

其他如管理和研發(fā)費(fèi)用率,二季度隨著收入的快速放量都有小幅下行的趨勢。

關(guān)鍵詞: 同比增長 的情況下 財務(wù)費(fèi)用

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